北新建材(000786) 投资要点 事件：公司发布2024年三季报，前三季度公司实现营业总收入203.6亿元，同比+19.4%，实现归母净利润31.5亿元，同比+14.1%；2024年单三季度实现营业总收入67.7亿元，同比+19.8%，实现归母净利润9.3亿元，同比+8.2%，业绩实现逆势增长。 一体两翼，全球化布局。1）业务布局方面：公司持续巩固石膏板业务，推进高端化产品布局，发力县乡、家装、零售等增量市场；加速拓展防水业务，聚焦修缮、旧改、家装零售领域，强化渠道建设；快速推进涂料业务，夯实航空航天领域优势地位，聚焦风电叶片、工业防腐、高端装备机械细分市场，应用领域持续扩宽。2）海外布局方面：聚焦东南亚、中亚、中东核心市场区域，以石膏板优势业务先行，辅以防水、涂料多元化产品线，推动全球化布局；目前乌兹别克斯坦石膏板生产线建成投产，泰国、波黑项目有序推进，海外业务规模稳步提升。 毛利率同比走低，盈利能力小幅下滑。24年前三季度：1）毛利率：在下游需求疲软背景下，公司持续优化产品结构，较大程度对冲需求下行影响，毛利率同比略降0.1个百分点至30.7%。2）销售费用率：加大防水及涂料市场开拓，聚焦新渠道建设与经销商跟踪服务，销售费用率同比上升0.6个百分点至5.0%。研发费用率：高度聚焦技术创新，推动产品高端化转型，不断加大研发投入，研发费用率同比增加0.1个百分点至4.1%。管理费用率、财务费用率较为稳健，综合费用率同比增加0.6个百分点。3）销售净利率：综上影响，销售净利率同比降0.6个百分点至15.7%，盈利能力略有承压。 业务布局多元化，政策利好助力拐点向上。公司坚持“一体两翼，全球布局”战略，强化品牌建设，综合竞争力稳步提升。1）公司持续深耕石膏板业务，积极开拓防水、涂料两翼，不断拓展营收增长源，大力推进全球产能布局，综合竞争优势突出，经营势能强劲。2）格外的重视品牌建设，打造石膏板行业著名自主品牌“龙牌”及“泰山”，防水、涂料知名品牌“禹王”“蜀羊”“梦牌”“灯塔”“嘉宝莉”等，品牌影响力不断的提高，品牌价值再创新高。3）当前房地产市场“止跌回稳”、“保交楼”等相关利好政策陆续出台，城市更新、老旧小区改造等政策持续落地，大型基建项目不断推出，下游需求有望逐渐复苏，公司作为石膏板、防水及涂料头部企业，将显著受益行业复苏红利。 盈利预测与投资建议。预计2024-2026年EPS分别为2.41元、2.89元、3.40元，对应PE分别为13倍、11倍、9倍。公司综合竞争力突出，一体两翼布局成效显著，看好公司业绩弹性，给予公司2025年13倍估值，对应目标价37.57元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：经济大幅度地下跌风险；市场开拓或没有到达预期；政策效果或不及预期。

  北新建材(000786) 事件 公司发布24年三季报，公司单Q3实现收入67.7亿元，同比+19.8%；归母净利润9.3亿元，同比+8.2%，扣非归母净利润9.1亿元+3.5%；前三季度公司实现收入203.6亿元，同比+19.4%；归母净利润31.5亿元，同比+14.1%，扣非归母净利润30.7亿，同比+12.7% 点评 分产品看，公司前三季度轻质建材/涂料/别的业务分别实现收入142.4/35.8/25.5亿元，同比+3.7%/+18.7%/+735.0%，在竣工压力显著的背景下，公司一体两翼战略下实现稳健增长，反映出公司作为行业龙头经营韧性；尤其两翼业务实现高增长，防水业务在渠道端加强完善，聚焦修缮、旧改、家装零售等市场，客户端聚焦央国企，涂料增长主要来自于嘉宝莉并表贡献。 盈利端，公司纯收入能力小幅下滑，24Q3单季度毛利率/净利率分别为30.1%/13.95%，同比-1.9/-1.4pct，考虑到原材料以及能源价格平稳，我们预计毛利率环比下行与下游需求走弱相关；24Q3期间费用率14.66%，同比+0.6pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比变化+0.51/+0.45/-0.3/-0.05pct，销售/管理费用的增加预计主要系新并购子企业导致费用有所增加。 国际化稳步推进：前三季度公司国际化业务收入1.71亿元，同比+121.2%，实现净利润0.18亿元，同比+27.39%；石膏板业务在坦桑尼亚的市场占有率跃居第一；泰国石膏板及其配套项目开工建设。 盈利预测：我们预计公司24-25年收入分别是277亿、297亿，同比+23.42%、7.34%，预计24-25年归母净利润分别为43.95亿、46.62亿，同比+24.72%、+6.08%；对应24-25年PE分别为11.9X、11.2X，给予“买入”评级。 风险提示： 地产竣工超预期下滑风险；新业务拓展没有到达预期风险。

  2024年三季报点评报告：坚定推动“一体两翼，全球布局”，业绩逆势增长

  北新建材(000786) 事件： 2024年10月25日，北新建材发布2024年三季报：2024年前三季度公司实现营业收入203.64亿元，同比增长19.44%；实现归属上市公司股东的净利润31.45亿元，同比增长14.12%。 观点： 业绩逆势增长。2024年前三季度，公司业绩逆势增长，前三季度公司实现营业收入203.64亿元，同比增长19.44%；实现归母净利31.45亿元，同比增长14.12%。分业务来看，2024年前三季度公司防水业务稳健提升，实现营业收入35.78亿元，同比增长18.67%，毛利率为19.29%，同比提升0.24个百分点；公司涂料业务深层次地融合发展，实现营业收入25.48亿元，同比增长735.04%，毛利率为31.20%，同比提升3.44个百分点；公司国际化业务持续向好，实现营业收入1.71亿元，同比增长121.16%，纯利润是0.18亿元，同比增长27.39%。 坚定推动“一体两翼，全球布局”。截至2024年6月30日，公司已形成投放市场的石膏板有效产能合计35.62亿平方米，石膏板商品市场份额在国内石膏板行业排名第一。2024年上半年，公司安徽全椒防水卷材和防水砂浆生产线开工建设，防水业务布局进一步完善。同时，在涂料板块，公司完成嘉宝莉涂料的联合重组，公司强化战略客户开拓，促进树脂产能释放，并加快建设上海粉末涂料生产线项目。公司防水及涂料两翼业务布局进一步完善，有望为公司贡献更多业绩增量。此外，在国际化方面，公司石膏板业务在坦桑尼亚的市场占有率跃居第一，泰国石膏板及其配套项目开工建设，境外销量、营收、利润同比保持大幅增长，继续保持高质量发展势头。 盈利预测及投资评级：公司是全球最大石膏板轻钢龙骨产业集团，同时公司的防水和涂料业务布局持续完善。我们假设公司2024-2026年石膏板业务收入增速分别为4%、8%、8%；龙骨业务收入增速分别为5%、10%、10%；防水业务收入增速分别为32%、15%、15%；涂料业务收入增速分别为310%、15%、15%。据此我们预计公司2024-2026年分别实现营业收入276.16亿元、307.68亿元、343.27亿元，归母净利润43.99亿元、49.90亿元、56.58亿元，当前股价对应PE分别为11.9、10.5、9.3倍。参考2024年可比公司平均估值31.7倍PE，维持“增持”评级。 风险提示：宏观环境出现不利变化；石膏板需求不及预期；龙骨需求不及预期；防水、涂料行业竞争加剧；原材料价格大幅变化等。

  北新建材(000786) 投资要点 事件：公司发布2024年三季报。2024前三季度公司实现营收203.64亿元，同比增长19.44%；归母净利31.45亿元，同比增长14.12%。其中，单Q3实现营收67.67亿元，同比+19.82%；归母净利9.31亿元，同比+8.23%。 石膏板份额逆势提升，防水、涂料持续扩张。在竣工端压力加大行业需求疲弱背景之下，通过做强做大做优石膏板和石膏板+，公司石膏板业务维持了量价的相对稳定，前三季度石膏板销量预计同比个位数增长，份额继续逆势提升，巩固市场地位；防水及涂料业务也持续扩张、快速增长，防水业务同比增长18.67%，涂料业务受益嘉宝莉并表效果，实现收入25.5亿。在国际化方面，聚焦东南亚、中亚、中东、欧洲及环地中海四大区域，开展区域化运营，进行全球布局，前三季度公司收入1.71亿元，同比+121.6%。 毛利率稳中有升，新并购子公司致销售费用有所增加。前三季度公司毛利率30.65%，整体保持平稳，预计石膏板主业毛利率较为稳定，主要得益于公司继续实施“龙牌腾飞、泰山攀登”计划，产品高端化成效显著。Q3毛利率同比有所回落，预计主要是业务结构变化的影响。公司期间费用率方面，2024Q3公司销售/管理费用率同比有所提高，预计主要系新并购子企业导致费用有所增加；财务费用率保持平稳。 现金流表现优异。2024前三季度公司经营活动产生的现金流量净额27.06亿元，同比增长38%，主要原因系公司收入增加致销售回款相应增加，同时新并购的子公司产生经营活动净流量。扣除归集至母公司资金影响，防水建材分部经营活动产生的现金流量净额较上年同期增长62%，涂料建材分部为3.42亿元。另外，期末应收款增加明显，主要是公司调整年度授信的销售政策和新并购子公司的影响。 盈利预测与投资评级：随着国企改革的进一步深入，在公司“一体两翼、全球布局”的战略引领之下，石膏板主业在全球的市占率将继续提升，龙骨配套、防水和涂料业务也将贡献持续的快速增量。我们维持公司2024-2026年归母净利润预测为42.68/49.41/55.05亿元，10月25日收盘价对应PE分别为12.3X/10.6X/9.5X，考虑到公司新业务拓展潜力及公司主业稳健运营能力，维持“买入”评级。 风险提示：房地产行业波动风险、宏观经济波动风险、原材料及能源价格上涨风险、新业务开拓不及预期的风险

  北新建材(000786) 报告摘要 事件：公司发布2024年三季报。Q1-Q3公司实现营业收入203.6亿元，同比+19.4%；实现归母净利润/扣非归母净利润31.5/30.7亿元，分别同比+14.1%/+13.3%。单Q3实现营收67.7亿元，同比+19.8%，环比-11.6%；实现归母净利润/扣非归母净利润9.3/9.1亿元，分别同比+8.2%/+5.4%，分别环比-33.1%/-33.5%。 石膏板业务持续践行高端化战略：据公司微信公众号，公司前三季度营收中防水分部及涂料分部分别占比17.6%和12.5%，剩余近70%的收入以石膏板、龙骨等为主。预计前三季度石膏板销量同比略增，在需求承压的背景下实现逆势增长，我们预计背后驱动力：1）“龙牌腾飞”、“泰山攀登”高端化经营策略持续推进，产品高端化占比提升；2）开拓城市更新、修缮业务、工业建筑、民建市场等领域，以及“工装到家装”和“城市到县乡”市场。 防水业务逆势持续扩张：据公司微信公众号，公司前三季度防水业务实现营业收入35.78亿元，同比增长18.67%；防水分部毛利率为19.29%，同比增长0.24个百分点。剔除总部代保管资金后，防水分部经营活动产生的现金流量净额同比增长62.03%。 涂料业务深度融合发展，规模实现大幅增长：据公司微信公众号，公司前三季度涂料业务实现营业收入25.48亿元，同比增长735.04%；涂料分部毛利率为31.20%，同比增长3.44个百分点。剔除总部代保管资金后，涂料分部实现经营活动产生的现金流量净额3.42亿元，同比增长1983.73%。24H1公司完成嘉宝莉涂料的联合重组，实施“百日整合计划”实现平稳交接。同时，公司也发力工业涂料业务应用领域扩展，夯实航空航天细分市场，积极拓展高端装备市场和风电市场。 国际化业务持续向好：据公司微信公众号，公司前三季度实现国际化业务收入1.71亿元，同比增长121.16%，实现净利润0.18亿元，同比增长27.39%。上半年石膏板业务在坦桑尼亚的市场占有率跃居第一；泰国石膏板及其配套项目开工建设；境外销量、营收、利润同比保持大幅增长，继续保持高质量发展势头。 经营性现金大幅提升，研发投入持续增长。公司前三季度实现经营活动产生的现金流量净额27.06亿元，同比增长38.01%，主要系整体商品销售情况持续增长以及并购子公司后产生的新增经营活动净流量。此外公司持续保持着创新驱动向新而行的战略，公司前三季度研发费用投入8.33亿元，同比增长22.71%；研发费用占收入比为4.09%，同比增长0.11个百分点。 北新观点重申：公司是石膏板行业龙头，国内制造业的极致典范，未来仍具备较强的成长性。核心看点在于：1）石膏板低成本和高定价权优势凸显，高端化提升盈利。公司成本优势和高定价权领先行业，截至24H1产能35.62亿平，中长期目标50亿平，成本优势和定价权将进一步巩固。随着龙牌、泰山牌等中高端产品占比提升，产品价格以及毛利率中枢将稳中有升；2）轻钢龙骨和石膏砂浆发挥强协同效应快速增长；3）防水和涂料业务成长空间大，扩张速度快，防水新规出台加速行业出清，推动行业扩容，利好龙头份额提升，2024年2月末嘉宝莉完成并表，涂料一翼加速成长；4）限制性股票激励计划锚定高质稳健成长，或将充分激发经营组织上下干事创业活力，使得北新建材“央企实力+民企活力”的经营管理能力再次深化。 投资建议：公司业绩符合预期，我们维持原盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为42.6、50.7、55.6亿，对应当前股价的2024-2026年PE分别为10、9、8倍。考虑到公司石膏板主业壁垒稳固，高端化持续推进，防水和涂料两翼业务全面发力，我们维持“买入”评级。 风险提示：下业需求大幅下滑；石膏板价格大幅下跌，产品中高端化不及预期；海外拓展不及预期；龙骨、防水、涂料等业务拓展不及预期；防水新规落地进度不及预期；信息更新不及时的风险。

  北新建材(000786) 投资要点： 北新建材（000786）发布2024年三季报，公司2024年前三季度实现营业收入203.64亿元，同比增长19.44%；归母净利润31.45亿元，同比增长14.12%。 业绩保持稳健增长。公司2024年前三季度实现营业收入203.64亿元，同比增长19.44%；净利润31.98亿，同比增长15.34%；归母净利润31.45亿元，同比增长14.12%；扣非净利润30.69亿元，同比增长12.65%。其中，Q3单季营业收入67.67亿元，同比增长19.82%；归母净利润达到9.31亿元，同比增长8.23%；扣非净利润9.1亿元，同比增长5.45%。公司单季度归属 净利润环比下降，业绩增长有所放缓，主要由于毛利率下降影响。 石膏板业务龙头地位稳固，其他业务增长较快。分业务看，石膏板业务前三季度实现营收142.38亿元，同比增长3.71%；其中Q3单季度实现营收45.05亿元，同比基本持平。防水业务稳健提升，前三季度实现营收35.78亿元，同比增长18.67%；防水分部毛利率19.29%，同比提升0.24个百分点。涂料业务深度融合发展，前三季度实现营业收入25.48亿元，同比大幅增长735.04%；涂料分部毛利率31.2%，同比提升3.44个百分点。国际化业务持续向好，前三季度实现营收1.71亿，同比大增121.16%；净利润0.18亿，同比增长27.39%。 销售费用率及研发费用率有所提升。公司在前三季度的销售、管理、财务及研发费用率分别为4.96%、4.06%、0.31%、4.09%，同比分别变动+0.63pct、-0.04pct、-0.07pct、+0.11pct，总费用率达到13.41%，同比增加0.63pct。公司整体费用有所提升，其中销售费用比上年同期增加2.71亿元，同比增长36.82%，主要原因是：公司新并购子企业导致销售费用有所增长，同时加大销售渠道布局。而研发费用率有一定增长，显示公 司研发提升，有利于增强产品竞争力。 经营活动现金净流入提升明显，负债率小幅上升。公司前三季度经营活动产生现金流量净额27.06亿，同比增长38.01%；Q3单季现金流量净额为6.66亿元，同比下降2.8%。其中公司新并购的子公司产生经营活动净流量也提升公司净现金流。截至三季末，公司资产负债率为27.96%，同比提升4个百分点。 总结与投资建议：公司为全球最大的石膏板龙骨产业集团，国内石膏板市场占有率超60%，凭借领先的技术、区域布局优势、全产业链以及规模效应，为公司带来较高的定价权及竞争护城河。另外涂料及防水业务也具备较好成长性。公司整体盈利能力较强，业绩增长稳健，持续为投资者创造价值。预测公司2024-2026年EPS分别为2.55元、3.61元和3.97元，对应当前股价PE分别为12.2倍、8.6倍和7.8倍。看好公司持续发展壮大，建议关注。 风险提示：房地产优化政策出台力度低于预期，“房住不炒”仍持续提及，地方政府救市政策落实及成效不足，楼市销售复苏低于预期带来行业需求下降。基建投资增速低于预期，带来行业需求下滑。宏观经济转弱，带来建材消费需求不足。公司两翼业务及新产品拓展低于预期。公司市场占有率提升及业绩增长低于预期。

  北新建材(000786) 公司三季度实现归母净利润9.3亿元，同比增长8.23% 公司发布24年三季报，前三季度实现收入203.6亿，同比增长19.44%，实现归母净利润31.5亿元，同比增长14.12%，扣非归母净利润30.7亿元，同比增长12.65%，其中Q3单季度实现收入67.7亿元，同比增长19.82%，归母净利润9.3亿元，同比增长8.23%，扣非归母净利润9.1亿元，同比增长3.52%。 石膏板主业成压舱石，两翼业务持续发力 公司三季度单季度实现收入67.67亿元，环比小幅下滑11.58%。在新房景气度下滑背景下，二手房销售保持强韧性，公司深挖城市更新、修缮、工业、民用等领域需求，持续下沉县乡等渠道，石膏板市场份额或保持稳定增长，且公司较高的市占率使其具有较强的定价权优势，进一步巩固石膏板盈利的稳定性，而两翼业务已逐渐成为公司的第二成长极。近期地产政策频出，有望逐步促进房地产市场止跌回稳，且随着建材品质重要性的提升，公司作为头部央企有望进一步强化品牌影响力。 毛利率有所下降，费用率提升 公司三季度单季度实现归母净利润9.3亿元，环比下降33.1%。利润降幅大于收入降幅，主要受到毛利率下降与费用率上涨影响：1）Q3单季度实现毛利率30.1%，同比-1.9pct，环比-2.6pct；2）公司Q3期间费用率14.6%，环比+2.3pct，同比+0.5pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别+0.5/0.4/-0.3/-0.1pct，最终实现扣非归母净利率13.4%，环比-4.5pct，同比-2.2pct。公司Q3实现经营性现金流净流入6.7亿元，同比-2.8%，环比-67.8%，主要受收现比下降影响，测算单季度收现比89.3%，同比/环比-4.5/-8.3pct，付现比94.1%，同比/环比-7.0/+5.3pct。 中长期成长性仍值得期待，维持“买入”评级 我们继续看好公司“一体两翼，全球布局”战略带来的中长期成长性，维持公司24-26年归母净利润预测43.5/49.3/56.5亿元，参考可比公司，给予24年15倍目标PE，对应目标价38.55元，维持“买入”评级。 风险提示：需求释放、产能落地不及预期、原材料价格上涨等。

  北新建材(000786) 事件: 2024年10月24日，北新建材发布2024年三季报：2024年前三季度，公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润203.6/31.5/30.7亿元，分别同比+19.4%/+14.1%/+12.7%；2024Q3，公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润67.7/9.3/9.1亿元，分别同比+19.8%/+8.2%/+3.5%。 投资要点: 毛利率有所承压，费用率小幅提升：2024年前三季度，公司毛利率/归母净利率/扣非归母净利率分别为30.7%/15.4%/15.1%，分别同比-0.1/-0.7/-0.8pct，归母净利率与毛利率变动差异主要系：1）期间费用率同比提升；2）实现其他收益1.7亿元，同比+203.5%，主要系公司享受先进制造业企业增值税加计抵减政策；3）所得税费用为2.7亿元，同比+73.55%，主要系本期子公司应纳税所得额同比增加及公司收购子公司所致。2024年前三季度，公司期间费用率为13.41%，同比+0.63pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为4.96%/4.06%/4.09%/0.31%，同比+0.63/-0.04/+0.11/-0.07pct。其中，销售费用同比增长36.8%，主要系公司本期新并购子企业导致销售费用有所增长。单季度来看，2024Q3毛利率/归母净利率/扣非归母净利率为30.1%/13.8%/13.4%，同比-1.9/-1.5/-2.1pct，环比-2.7/-4.4/-4.4pct。其中，2024Q3石膏板/防水/涂料主要原材料价格(分别对应：国废黄纸板/沥青/钛白粉)分别同比-2.7%/-5.8%/-4.0%，考虑到成本压力有所减轻，因此我们预计毛利率下滑或主要系下游 需求低迷所致，归母净利率与毛利率环比变动差异系销售费用率/管理费用率环比分别+1.8/0.5pct所致。 并购子公司致负债率增加，2024Q3现金流承压：2024年前三季度公司资产负债率/有息负债率为28.0%/7.5%，同比+4.1/-1.9pct，主要系本期并购子公司导致应付票据/应付账款/其他应付款较年初增加所致。2024年前三季度公司经营性净现金流为27.1亿元，同比+38.0%，主要系本期销售商品、提供劳务收到的现金较上年同期增加以及并购子公司形成的经营活动净流量；同期，收现比为86.3%，同比-2.6pct。单季度来看，2024Q3经营性净现金流6.7亿元，同比-2.8%，我们预计或系防水业务应收账款增加所致；同期，收现比为89.3%、同/环比为-4.5/-8.3pct。 盈利预测与投资评级：10月以来，LPR及存量房贷利率下调等地产政策陆续推出以推动房地产市场止跌回稳，同时住建部提出新增100万套城中村及危旧房改造，我们认为石膏板有望充分受益于地产回暖及存量改造需求。鉴于主业石膏板高市占护城河与石膏板消费品属性持续挖掘带来的盈利优化以及涂料与防水“两翼”业务的快速增长，我们预计公司2024-2026年营业收入为277.2/300.5/327.5亿元，归母净利润为43.7/48.5/54.5亿元，对应PE为12.0/10.8/9.6倍，维持“买入”评级。 风险提示：地产数据不及预期，原材料价格波动，防水行业竞争加剧，涂料业务整合拓展不及预期，石膏板价格下滑风险。

  北新建材(000786) 公司发布2024年三季报，前三季度实现营业收入203.64亿元，同比增长19.44%；归属于母公司股东的净利润为31.45亿元，同比增长14.12%；扣除非经常损益后的归属母公司股东净利润为30.69亿元，同比增长13.31%。实现每股收益为1.86元。 点评： 行业低迷期，收入规模继续保持稳健增长。公司前三季度营业收入增速保持稳定向上态势，为19.44%，较上半年同比增速提高0.19个百分点。其中第三季度营业收入为67.67亿元，同比增长19.82%，增速较第二季度提高5.21个百分点，预计这和公司积极的市场拓展有关。2024年前三季度公司销售费用率为4.96%，同比提高0.63个百分点，其中第三季度销售费用率为5.91%，同比提高0.51个百分点。行业环境低迷的情况下，优胜劣汰加剧，但公司作为石膏板、防水材料和涂料的龙头公司自身抗风险能力强，反而在恶劣的环境下获得稳定的规模增长。 财务状况稳健，逆势扩张有基础。公司作为央企建材龙头，经营稳健。2024年前三季度负债率水平为27.96%，较上半年下降1.04个百分点。前三季度公司实施了额度加账期的年度授信销售政策，应收账款的资产占比为16.59%，但同比去年同期和环比上半年变化不大，保持总体稳定的状态。公司2024年前三季度经营活动产生的现金流量净额为27.06亿元，同比增长38.01%，销售回款随着收入增长同步增长，石膏板作为“现金牛”业务提供基础，并购涂料公司嘉宝莉作为2C业务模式，现金流较好。前三季度公司营业周期为103.07天，同比减少2.02天，固定资产周转天数为186.72天，同比减少13.4天。公司整体稳健的财务状况成为公司抗风险、逆势增长的基础。 行业低迷阶段有利公司内生和外延更快地发展。我们一直坚持：当前比较差的行业需求环境阶段，反而是龙头和优秀公司发展的机遇期。公司在其他企业经营困难的环境下，反而可以逆势提升自身的市场份额，像公司防水材料业务在行业低迷其他企业经营困难的情况下，仍保持较高的增速；同时也可以通过外延式并购获得更快地成长，像对涂料龙头嘉宝莉的并购，带来涂料业务的跳跃式发展。这些业务逆势的增长成为后续发展的基础，一旦行业周期进入供需改善阶段，带来更强的业绩弹性。 公司盈利预测及投资评级：我们预计公司2024-2026年净利润分别为42.65、48.90和55.06亿元，对应EPS分别为2.52、2.89和3.26元。当前股价对应2024-2026年PE值分别为12.81、11.18和9.93倍。公司逆势向上，通过内生和外延获得更好地发展，维持公司“强烈推荐”评级。 风险提示：地产行业调控效果不及预期。

  2024年三季报点评：扩品类收入增长抵御周期，毛利率同环比回落影响盈利

  北新建材(000786) 公司发布2024年三季报：24Q1-Q3实现营收203.64亿元，同比+19.44%，归母净利31.45亿元，同比+14.12%，扣非归母净利30.69亿元，同比+13.31%。其中，24Q3营收67.67亿元，同比+19.82%，归母净利9.31亿元，同比+8.23%，扣非净利9.10亿元，同比+3.52%。24Q3毛利率为30.07%，同比-1.93pct，环比-2.66pct。 分业务收入表现：据北新官方公众号披露数据推算，前三季度公司收入中，防水、涂料分别占比17.6%、12.5%，剩余约70%以“石膏板、轻钢龙骨”为代表的轻质建材业务为主。①防水前三季累计收入35.78亿，同比+18.67%，②涂料前三季度累计收入25.48亿（同比+735.04%），③国际化前三季度累计收入1.71亿，同比+121.16%。 单3季度综合毛利率实现30.07%，同比下降1.93pct：预计和宏观环境、消费信心、市场竞争激烈均有关联。根据公司公众号披露，防水、涂料前三季度毛利率分别为19.29%、31.20%，同比+0.24、+3.44pct，涂料毛利率同比提高我们预计和嘉宝莉并表有关（零售业务增厚盈利）。 并购后规模增长，销售费用同步提高：24Q1-3公司期间费用率为13.41%、同比+0.62pct，销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.63/-0.03/+0.11/-0.08pct。其中，销售费用受并购子公司嘉宝莉后规模增长影响，同期增加2.72亿元，增长36.82%。截止三季度末公司资产负债率27.96%，仍处于较低水平，短期借款较年初减少约5000万、对应比例-13.27%，长期借款较年初减少3.5亿、对应比例40.56%。 此外，因增值税加计抵减金额增加，单3季度其他收益同比增加约2708万。前三季度信用减值损失912万（2022年同期计提1873万、2023年同期冲回344万）。 综上，受毛利率下滑、销售费用率上升等因素影响，单3季度净利率实现13.95%，同比-1.44pct。 现金流状态保持健康：前三季度收现比为0.86、同比-0.03，净现比为0.85，同比+0.14。季末经营性现金流净额为27.06亿元，比上年同期增加7.45亿元、同比+38.01%，主因公司收入和销售回款增加、并购嘉宝莉产生经营性净流量等影响。其中，防水分部经营性现金流净额同比+62.03%，涂料分部净额3.42亿、同比+1983.73%。截至24Q3末，公司应收账款余额61.6亿，占当期营收30.25%，主因向下游经销商实施额度加账期的年度授信销售政策，且并购导致应收增长。季末货币资金比年初增加4.67亿元，增长85.49%，主因公司销售提升且收回货款、赎回部分理财产品。 投资建议：我们持续看好公司①“一体两翼”战略稳步推进，涂料资产加快融入体系；②石膏板向“消费品”加速转型；③防水资产逐步发挥正贡献；④出海蓬勃。我们预计2024-2026年公司归母净利分别为43.8、46.7、51.2亿元，现价对应PE为12、11、10倍，维持“推荐”评级。 风险提示：地产政策变动不及预期；原材料价格波动的风险，应收账款无法及时回收的坏账风险。

  北新建材(000786) 公司发布2024年中报。2024H1实现营业收入135.97亿元，同增19.25%；归母净利22.14亿元，同增16.79%；扣非归母净利21.59亿元，同增16.99%；EPS1.31元，同增16.76%。公司石膏板主业发展稳健，防水、涂料业务贡献增长亮点。维持公司买入评级。 支撑评级的要点 业绩稳步增长，现金流大幅转好。2024Q2公司实现营收76.53亿元，同增15.39%；归母净利13.92亿元，同增7.03%。上半年公司业绩稳步增长。现金流方面，2024H1公司经营现金流量净额为20.41亿元，同增59.90%；2024Q2公司经营现金流净额为20.66亿元，同增30.91%。上半年公司现金流增长明显，主要有三个原因：一是上半年公司收入增加，销售回款相应增加；二是上半年公司购买商品、接受劳务支付的现金的增加金额小于销售回款增加的金额；三是公司新并购子公司产生经营活动净流量。 盈利能力总体稳定，费用率小幅增长。2024H1公司毛利率为30.94%，同增0.74pct；归母净利率为16.28%，同减0.35pct。2024Q2公司毛利率为32.73%，同增0.19pct；归母净利率18.19%，同减1.42pct。期间费用率方面，上半年公司期间费用率为12.80%，同增0.64pct其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别变动+0.69/-0.28/+0.31/-0.09pct。2024Q2公司期间费用率为12.30%，同增0.88pct；其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别变动+0.74/-0.05/+0.20/-0.02pct。上半年公司期间费用率稳中小幅提升。 石膏板主业稳健发展，两翼业务贡献增长亮点。分业务来看，上半年公司石膏板/防水卷材/轻钢龙骨分别收入73.03/17.09/12.73亿元，同比分别增长4.05%/32.37%/4.06%；上述业务毛利率分别为39.62%/19.31%/21.22%，同比分别变动+1.18/-1.51/+1.48pct。上半年公司涂料业务实现营收17.83亿元，毛利率为31.28%，毛利率水平较2023年全年提升2.06pct。 “一体两翼”稳步实施，国际业务收入增幅显著。上半年内公司石膏板及石膏板+业务继续完善立体式饱和营销体系，针对城市更新、修缮业务、工业建筑、民建市场等领域，积极开拓“工装到家装”和“城市到县乡”新路径。公司继续实施“龙牌腾飞、泰山攀登”计划，开发高端产品，深挖存量、拓展增量。同时，公司开发了适合旧改工程的全无系统解决方案，提供装配式内装一站式服务。防水业务方面，公司强化区域深耕，持续提升渠道开发能力，聚焦重点城市和重点客户，聚焦修缮、旧改、家装零售等市场，持续完善业务布局。涂料业务方面，上半年集团完成与嘉宝莉涂料的联合重组，实施“百日整合计划”实现平稳交接涂料业务稳健发展。国际化业务方面，上半年公司海外营收为1.92亿元，同比大幅增长100.65%；海外业务毛利率为20.42%，同增4.19pct。海外业务收入及盈利能力均有较明显增长。公司石膏板业务在坦桑尼亚的市占率跃居第一，泰国石膏板及其配套项目也已开工建设。 估值 考虑到下半年竣工端压力增加，我们小幅调整盈利预测。预计2024-2026年公司收入为251.4、286.4、325.0亿元；归母净利分别为41.9、48.1、55.6亿元；EPS分别为2.48、2.853.29元；PE分别为9.5、8.3、7.1倍。维持公司买入评级。 评级面临的主要风险 产能投放不及预期，下游需求恢复不及预期，原材料价格上涨超预期。

  北新建材(000786) 事件：北新建材发布2024年半年报。2024H1公司实现营业收入135.97亿元，同比增长19.25%；归母净利润22.14亿元，同比增长16.79%；扣非后归母净利润21.59亿元，同比增长16.99%。其中，2024Q2实现营业收入76.53亿元，同比增长15.39%；归母净利润13.92亿元，同比增长7.03%。 “一体两翼”稳步发展，国际业务持续推进：2024年上半年房地产开发投资同比下降10.1%，房屋新开工面积/竣工面积累计同比分别下滑23.7%/21.8%，在房地产市场继续筑底，市场需求持续承压背景下，公司主营业务稳步发展，公司业绩逆势增长。“一体”：2024H1石膏板/龙骨分别实现营业收入73.03/12.73亿元，同比+4.05%/+4.06%，公司积极开拓“工装到家装”、“城市到县乡”新路径，开发高端产品，推动消费升级等，石膏板行业龙头地位进一步巩固。“两翼”：公司持续推进防水业务渠道开发，聚焦修缮、旧改、家装零售等市场，上半年防水卷材业务延续增长态势，2024H1防水卷材/防水工程分别实现营业收入17.09/2.09亿元，同比+32.37%/-15.63%；此外，2024H1涂料业务实现营业收入17.83亿元，同比增长265.79%，公司涂料业绩高增，一方面系报告期内联合重组嘉宝莉并实现并表，另一方面公司夯实航空航天细分市场，积极拓展高端装备和风电市场，工业涂料进一步贡献业绩增量。与此同时，公司国际化持续推进，石膏板业务在坦桑尼亚市占率跃居第一位，泰国石膏板及其配套项目开工建设，海外销售、营收实现大幅增长，2024H1国外销售收入为1.92亿元，同比增长100.65%。 毛利率继续提升，经营性净现金流表现优异：2024H1公司销售毛利率为30.94%，同比+0.74pct；分产品来看，2024H1石膏板/龙骨/防水卷材/涂料毛利率分别为39.62%/21.22%/19.31%/31.28%，同比+1.18pct/+1.48pct/-1.51pct/+2.09pct，公司积极使用自产原材料，通过集采降低采购成本，提高原材料成本管控能力。2024H1公司期间费用率为12.80%，同比+0.64pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别4.48%/4.01%/3.99%/0.31%，同比+0.69pct/-0.28pct/+0.31pct/-0.08pct，销售费用率增加主要系新并购子公司导致销售费用增加所致。此外，2024H1公司经营性净现金流量为20.41亿元，同比增加59.90%，公司经营性现金流改善显著，主要原因系收入增加致使销售回款相应增加，及新并购子公司产生的经营性净现金流增加所致，公司优异的现金流情况为后续业务发展提供资金保障。 “一体两翼”布局加速，综合竞争力不断提高：4月26日公司发布对外投资公告，拟在安徽省滁州市全椒县投资建设年产400万平方米热塑性聚烯烃类(TPO)防水卷材生产线万吨防水砂浆生产线项目，将进一步扩大公司防水业务产能规模，利好公司提高防水业务市占率、竞争力及规模效益。与此同时，公司调整在海南东方投资建设年产3000万平方米纸面石膏板生产线项目的投资金额，增加项目总投资约2158万元，该项目建成后不仅能加强完善公司石膏板业务在全国的布局，而且将降低石膏板制造成本及运输成本，提高主营业务综合竞争力。截至2024年6月底，公司石膏板有效产能达35.62亿平方米，公司石膏板规模进一步扩大，石膏板产业领先优势进一步巩固。随着公司后续“一体两翼”战略加速推进及布局，主业石膏板市占率将继续提升，两翼业务不断优化及完善，未来将为公司带来更多业绩增量。 投资建议：随着公司“一体两翼”战略加速布局，三大主营业务有望持续发力，看好公司未来发展前景。预计公司24-26年归母净利润为44.24/50.21/56.91亿元，每股收益为2.62/2.97/3.37元，对应市盈率9.70/8.54/7.54倍。基于公司良好的发展预期，维持“推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期风险；原材料价格超预期的风险；公司产能释放不及预期风险。

  北新建材(000786) 投资要点 事件：公司公布2024年半年报，报告期内营收、归母净利润和扣非归母净利润分别为136.0、22.1、21.6亿元，分别同比+19.3%、+16.8%、+17.0%，其中Q2实现营收、归母净利润和扣非归母净利润分别为76.5、13.9、13.7亿元，同比分别+15.4%、+7.0%、+8.0%，环比分别+28.8%、+69.3%、+72.9%。 石膏板营收逆势增长，毛利率稳步提升。24H1公司石膏板业务实现收入73.0亿，同比+4.1%，在上半年下游需求承压下石膏板营收实现逆势增长，我们预计背后驱动力：1）“龙牌腾飞”、“泰山攀登”高端化经营策略持续推进，产品高端化占比提升；2）开拓城市更新、修缮业务、工业建筑、民建市场等领域，以及“工装到家装”和“城市到县乡”市场。24H1石膏板业务毛利率39.6%，同比+1.2pcts，背后驱动力：1）核心成本项煤炭、护面纸等价格同比下降；2）产品结构高端化升级，定价力进一步增强。国内市场之外，24H1公司国际化业务稳步推进，石膏板业务在坦桑尼亚的市场占有率跃居第一；泰国石膏板及其配套项目开工建设；境外销量、营收、利润同比保持大幅增长，继续保持高质量发展势头。 防水业务市占率提升加速，收入快速增长。24H1公司防水卷材、防水工程分别实现收入17.1、2.1亿，分别同比+32.4%、-15.6%，合计营收同比+24.7%，同样实现逆势增长，背后主要驱动力为：充分发挥联合重组企业的差异化竞争优势及北新建材作为央企的品牌背书优势，持续提升渠道开发能力，同时聚焦修缮、旧改、家装零售等市场，有效布局民建业务新赛道。24H1公司防水卷材毛利率19.3%，同-1.5pcts。 嘉宝莉重组完成，涂料业务收入盈利双增。24H1公司涂料业务实现收入17.8亿，同比+265.8%，实现毛利率31.3%，同比+2.1pcts。24H1公司完成嘉宝莉涂料的联合重组，实施“百日整合计划”实现平稳交接。同时，公司也发力工业涂料业务应用领域扩展，夯实航空航天细分市场，积极拓展高端装备市场和风电市场。 经营性净现金继续改善，现金牛实力再次彰显。24H1公司实现经营活动产生的现金流量净额20.4亿，同比+60.0%；净利润现金含量91%，同比+24pcts。 北新建材观点重申：公司是石膏板行业龙头，国内制造业的极致典范，未来仍具备较强的成长性。核心看点在于：1）石膏板低成本和高定价权优势凸显，高端化提升盈利。公司成本优势和高定价权领先行业，截至24H1产能35.62亿平，中长期目标50亿平，成本优势和定价权将进一步巩固。随着龙牌、泰山牌等中高端产品占比提升，产品价格以及毛利率中枢将稳中有升；2）轻钢龙骨和石膏砂浆发挥强协同效应快速增长；3）防水和涂料业务成长空间大，扩张速度快，防水新规出台加速行业出清，推动行业扩容，利好龙头份额提升，2024年2月末嘉宝莉完成并表，涂料一翼加速成长；4）限制性股票激励计划锚定高质稳健成长，或将充分激发经营组织上下干事创业活力，使得北新建材“央企实力+民企活力”的经营管理能力再次深化。 盈利预测：公司业绩符合预期，我们维持原盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为42.6、50.7、55.6亿，对应当前股价的2024-2026年PE分别为10、9、8倍。考虑到公司石膏板主业壁垒稳固，高端化持续推进，防水和涂料两翼业务全面发力，我们维持“买入”评级。 风险提示：下业需求大幅下滑；石膏板价格大幅下跌，产品中高端化不及预期；海外拓展不及预期；龙骨、防水、涂料等业务拓展不及预期；防水新规落地进度不及预期；信息更新不及时的风险。

  北新建材(000786) 核心观点 收入利润延续增长，经营韧性持续凸显。2024H1公司实现营收136.0亿元，同比+19.3%，归母净利润22.1亿元，同比+16.8%，扣非归母净利润21.6亿元，同比+17.0%，EPS为1.31元/股，其中扣除嘉宝莉并表贡献，收入和归母净利润同比约8%和12%；其中Q2单季度实现营收76.5亿元，同比+14.6%，归母净利润13.9亿元，同比+6.7%，扣非归母净利润13.7亿元，同比+8.0%，需求承压背景下，收入利润逆势延续增长凸显韧性。 石膏板业务继续稳健，“两翼”及“石膏板+”业务继续贡献成长，国际化稳步推进。分产品看：1）石膏板收入73.0亿元，同比+4.1%，占比53.7%，毛利率39.6%，同比+1.2pp，需求承压背景下，经营韧性持续凸显，受益产品结构优化和原燃料价格同比回落，盈利能力进一步提升；2）龙骨收入12.7亿元，同比+4.1%，占比9.4%，毛利率21.2%，同比+1.5pp；3）防水业务、涂料业务分别实现收入19.1亿元/17.8亿元，同比+24.7%/+265.8%，占比14.1%/13.1%，其中防水卷材/防水工程收入12.7/2.1亿元，同比+32.4%/-15.6%，防水卷材和涂料的毛利率分别为19.3%/31.3%，同比-1.5pp/+2.1pp，受益嘉宝莉并表以及防水业务逆势增长，两翼业务均衡发展贡献成长；4）其他产品收入13.2亿元，同比+16.4%，占比9.7%，受益渠道协同优势持续兑现，“石膏板+”产品继续保持较快增长。分地区看，国内和国外收入同比+19%/+101%，占比98.6%和1.4%，国际化业务稳步推进。Q2毛利率同比环比继续提升，现金流表现持续优异。2024H1综合毛利率30.9%，同比+0.7pp，其中Q1/Q2单季分别为28.7%/32.7%，同比+1.7pp/+0.2pp，期间费用率12.8%，同比+0.6pp，其中销售/管理/财务/研发费用率同比+0.7pp/-0.3pp/-0.1pp/+0.3pp，Q1/Q2单季分别为13.4%/12.3%，同比+0.2pp/+0.9pp，Q2毛利率同比环比继续提升，费用率提升主因并购嘉宝莉带来销售费用明显增长所致，Q2净利率18.6%，同比-1.0pp/环比+4.7pp。2024H1经营性现金流净额20.4亿元，同比+60.0%，其中Q2单季度20.7亿元，同比+29.7%，现金流表现持续优异，截至2024年6月末资产负债率29%，同比+4.8pp，但整体负债水平依旧偏低。 风险提示：地产需求不及预期；原材料上涨超预期；业务拓展整合不及预期投资建议：“一体两翼”均衡发展，成长持续兑现，维持“优于大市”评级公司作为石膏板龙头，积极推进“一体两翼，全球布局”战略，石膏板主业领先地位持续巩固，防水和涂料“两翼”业务及“石膏板+”业务继续贡献成长，同时国际化业务稳步推进，销量利润大幅增长，有望进一步贡献增量。维持原盈利预测，预计24-26年EPS分别为2.50/3.07/3.35元/股，对应PE为10.1/8.3/7.6x，维持“优于大市”评级。

  北新建材(000786) 事件： 2024年8月22日，北新建材发布2024年半年报：2024年上半年公司实现营业收入135.97亿元，同比增长19.25%；实现归属上市公司股东的净利润22.14亿元，同比增长16.79%。 观点： 坚定实施“一体两翼、全球布局”发展战略，业绩逆势增长。公司坚定实施“一体两翼、全球布局”发展战略，做强做优做大石膏板和石膏板+业务，加快做强做大防水、涂料业务，布局新兴国际市场，加速向消费类建材综合制造商和服务商转型，2024年上半年公司实现营业收入135.97亿元，同比增长19.25%。分产品来看，2024年上半年，公司石膏板业务营业收入为73.03亿元，同比增长4.05%，毛利率为39.62%，同比上升1.18个百分点；公司龙骨业务营业收入为12.73亿元，同比增长4.06%，毛利率为21.22%，同比上升1.48个百分点；公司防水卷材业务营业收入为17.09亿元，同比增长32.37%，毛利率为19.31%，同比下滑1.51个百分点；公司涂料业务营业收入为17.83亿元，同比增长265.79%，毛利率为31.28%，同比上升2.09个百分点。 巩固石膏板产业领先优势，增强轻钢龙骨产业优势。2024年上半年，公司继续保持全球最大石板轻钢龙骨产业集团领先地位。目前公司已形成投放市场的石膏板有效产能合计35.62亿平方米，石膏板产品市场份额在国内石膏板行业排名第一。报告期内，公司山东惠民石膏板及轻钢龙骨项目建成投产，行业领先地位进一步巩固。此外，在国际化方面，公司石膏板业务在坦桑尼亚的市场占有率跃居第一，泰国石膏板及其配套项目开工建设，境外销量、营收、利润同比保持大幅增长，继续保持高质量发展势头。 防水、涂料两翼业务布局加强完善。2024年上半年，公司安徽全椒防水卷材和防水砂浆生产线开工建设，防水业务布局进一步完善。同时，在涂料板块，公司完成嘉宝莉涂料的联合重组，公司强化战略客户开拓，促进树脂产能释放，并加快建设上海粉末涂料生产线项目。公司防水及涂料两翼业务布局进一步完善，有望为公司贡献更多业绩增量。 盈利预测及投资评级：公司是全球最大石板轻钢龙骨产业集团，同时公司的防水和涂料业务布局持续完善。我们假设公司2024-2026年石膏板业务收入增速分别为4%、8%、8%；龙骨业务收入增速分别为5%、10%、10%；防水业务收入增速分别为32%、15%、15%；涂料业务收入增速分别为310%、15%、15%。据此我们预计公司2024-2026年分别实现营业收入276.16亿元、307.68亿元、343.27亿元，归母净利润43.99亿元、49.90亿元、56.58亿元，当前股价对应PE分别为9.8、8.6、7.6倍。参考2024年可比公司平均估值19.4倍PE，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：宏观环境出现不利变化；石膏板需求没有到达预期；龙骨需求没有到达预期；防水、涂料行业竞争加剧；原材料价格大大变化等。

  北新建材(000786) 事件 公司发布24年中报，24上半年收入实现136.0亿元，同比+19.3%归母净利润实现22.1亿元，同比+16.8%；其中2Q24单季度收入76.5亿元，同比+15.4%，归母净利润实现13.9亿元，同比+7.0%。 点评 分产品看，公司上半年石膏板/龙骨/防水/涂料/其他业务分别实 4.1%/+4.1%/+20.3%/+265.8%/+16.4%，在上半年竣工压力显著的背景下，公司一体两翼战略下实现稳健增长，反映出公司作为行业龙头经营韧性；尤其两翼业务实现高增长，防水业务在渠道端进一步完善聚焦修缮、旧改、家装零售等市场，客户端聚焦央国企，涂料增长主要来自于嘉宝莉并表贡献。 盈利端，公司持续保持较高盈利能力，24H1毛利率/净利率分别为30.94%/16.57%，同比+0.74/-0.12pct，其中24Q2毛利率为32.73%同比+0.20pct、环比+4.07pct；其中石膏板毛利率39.6%，同比+1.2pcts，主要由于成本回落及产品结构改善。此外，24H1经营性净现金流20.4亿元，同比+59.9%，主因销售回款增加所致。 国际化稳步推进：上半年公司实现境外收入1.92亿元，同比+100.7%；石膏板业务在坦桑尼亚的市场占有率跃居第一；泰国石膏板及其配套项目开工建设。 盈利预测：我们预计公司24-25年收入分别为277亿、297亿，同比+23.42%、7.34%，预计24-25年归母净利润分别为43.95亿、46.62亿，同比+24.72%、+6.08%；对应24-25年PE分别为9.3X、8.8X，给予“买入”评级。 风险提示： 地产竣工超预期下滑风险；新业务拓展不及预期风险。

  北新建材(000786) 事件: 2024年8月22日，北新建材发布2024年半年报：2024H1，公司实现收入/归母净利润/扣非归母净利润136.0/22.1/21.6亿元，分别同比+19.3%/+16.8%/17.0%；2024Q2，公司实现收入/归母净利润/扣非归母净利润76.5/13.9/13.7亿元，分别同比+15.4%/+7.0%/8.0%。 投资要点: 主业稳健增长，原材料下滑带动毛利率提升：2024H1石膏板产能为35.6亿平米，较2023年末增长1.7%。石膏板业务实现收入73.0亿元，同比+4.1%；收入占比为53.7%，同比-7.9pct；毛利率为39.6%，同比+1.2pct。其中，子公司泰山石膏实现收入/归母净利润65.4亿/14.1亿，同比+6.5%/19.5%，归母净利率21.6%，同比提升2.3pct。我们预计公司石膏板利润增长较快或主要得益于原材料成本下降带动毛利率提升所致。此外龙骨实现收入12.7亿、同比+4.1%，毛利率21.2%、同比+1.5pct，毛利率提升或得益于钢价下滑。 “两翼”占比快速提升，盈利水平逆势提升：2024H1防水卷材/涂料分别实现收入17.1/17.8亿元，分别同比+32.4%/+265.8%，占整体收入比例分别提升+1.3/+8.8pct至12.6%/13.1%。从盈利端看，防水卷材、涂料毛利率分别为19.3%/31.3%，分别同比-1.5/2.1pct；2024H1防水、涂料板块实现净利润1.33/1.32亿元，同比+38.8%/+448.8%。整体来看盈利逆势提升，原因或系：1）防水卷材收入增长以及毛利率下滑或系竞争加剧下让价换量所致；2）涂料 业务业绩增长较快主要系并表嘉宝莉所致，2024H1嘉宝莉实现收入/净利润13.2/1.2亿元，占涂料板块的74.0%/91.1%。 现金流改善明显，并表扰动短期费率：2024H1公司毛利率/归母净利率分别为30.9%/16.3%，分别同比+0.7/-0.4pct，期间费用率12.8%，同比+0.6pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为4.5%/4.0%/4.0%/0.3%，同比+0.7/-0.3/+0.3/-0.1pct，毛利率提升主要系石膏板主业毛利率同比改善，与归母净利率的变动差异主要系嘉宝莉并表后销售期间费用率提升0.6pct及所得税率提升2.8pct所致。2024H1公司资产负债率/有息负债率为29.0%/7.9%，同比+4.8/-1.8pct，资产负债率提升主要系并表嘉宝莉所致，有息负债率下降主要系资产端分母增大。2024H1公司经营性净现金流20.4亿元，同比+59.4%，主要得益于回款增加及并表公司贡献。单季度来看，2024Q2毛利率/归母净利率为32.7%/18.2%，同比+0.2/-1.3pct，环比+4.1/+4.4pct，二者同比变动差异主要系并购嘉宝莉导致1）所得税费率同增3.3pct至7.3%；2）销售费用率同比+0.7pct；3）少数股东收益占净利润比+1.7pct所致。2024Q2经营性净现金流20.7亿元，同比+30.2%；收现比98.0%、同/环比+1.3/+29.4pct。 盈利预测与投资评级：鉴于主业石膏板高市占护城河与石膏板消费品属性持续挖掘带来的盈利优化以及“两翼”业务的迅速增加，我们预计公司2024-2026年归母净利润为43.7/48.7/54.6亿元，对应PE为9.8/8.8/7.9倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：地产数据没有到达预期，原材料价格波动，防水行业竞争加剧，涂料业务整合拓展不及预期，石膏板价格下滑风险。